天天觀點：萬達返港上市倒計時
萬達返港上市倒計時
2023-02-22 09:26:46
作者?|王露
封面圖來源|unsplash
(資料圖片僅供參考)
日前，大連萬達商管集團美元債發(fā)行的路演上，公司透露珠海萬達商管預計于2023年二季度完成在香港IPO上市，相信最快2月底前將會取得中國證監(jiān)會就公司赴港上市的批準（俗稱“大路條”）。
一名在香港投行市場熟悉房企境外融資的業(yè)內人士告訴36氪，2月底獲得證監(jiān)會的大路條，二季度IPO應該來得及。
對于IPO進展，萬達回應36氪表示，一切以公司披露信息為準，目前并沒有準確的日期。
2016年從港交所退市以來，萬達商管多次簽署、更新對賭協議，戰(zhàn)略投資者迎來送往，終于走到了“臨門一腳”的時刻。
上市對賭
珠海萬達商管第三次提交的招股書有效期，僅剩不到3個月的時間。
追溯2016年9月萬達商業(yè)私有化退市，萬達與投資者簽訂了一份對賭協議：在退市滿兩年或2018年8月31日之前未能在內地主板市場上市，大連萬達集團將回購全部股份，并向海外及境內投資者分別支付12%和10%的年化利息，本息合計超過300億元人民幣。
一年后，萬達以637.5億元的總價將13個文旅項目91%的股權、77家城市酒店的全部股權，分別售予融創(chuàng)和富力，向輕資產模式轉型。
彼時，萬達商業(yè)在證監(jiān)會的IPO排序在50名開外，對賭日期來臨前A股上市幾乎無望。2018年1月，騰訊控股、蘇寧、京東和融創(chuàng)，向萬達商業(yè)注入340億元，收購私有化投資者持有的約14%股份，化解了對賭協議可能產生的回購問題。
另有市場消息稱，萬達商業(yè)與這四個投資者簽署了新的對賭協議，將IPO最晚時間推遲至2023年10月31日前。
時任萬達集團高級副總裁的劉朝暉對此予以否認，他表示根本沒有所謂的“對賭協議”，此次合作是長期戰(zhàn)略投資，和普通財務投資不同，即使5年內無法上市，也不存在任何回購條款。
無奈A股涉房IPO閘門緊閉，2021年王健林帶著輕資產的珠海萬達商管重返港交所。首次披露的招股書里明確了“對賭協議”，只不過日期變了，投資者也換了。
招股書顯示，2021年7月、8月大連萬達向碧桂園物業(yè)、中信資本、螞蟻、騰訊、PAG太盟投資集團等機構投資人轉讓股份并設有對賭協議，以轉讓前公司估值1800億元計算，每股轉讓價格為24.84元，Pre-IPO投資者共持有15.33億股，對應總投資額為380億元。
對賭協議顯示，若投資者持有的股份未能在2023年12月31日前轉換為上市股份，投資者可要求控股股東大連萬達回購尚未轉換的全部或部分股份。
此后，珠海萬達商管的招股書兩次失效。36氪發(fā)現，在2022年10月最新披露的招股書中，不再出現“2023年12月31日”的上市對賭期限，但外部投資者仍有撤資權。上述業(yè)內人士對36氪指出，可能是雙方在尋求延期或者達成了新的協議。
匯生國際融資總裁黃立沖對36氪表示，“只要投資者同意，對賭是可以延期的。一般而言到了接近對賭期間的3到6個月，聯交所要獲得投資者延期確認才會繼續(xù)審批。否則，在聯交所基本不會通過。”Ω
債務滾續(xù)
2月17日，繼年內發(fā)行兩筆美元債、重啟海外融資后，萬達的境內公司債券也已提交注冊，擬發(fā)行金額為60億。
債券募集資金擬用于償付到期公司債券本金，其中部分用于置換前期公司債券回售兌付資金。
除此之外，萬達集團與中原銀行簽署戰(zhàn)略合作協議。中原銀行承諾，未來5年將配置不低于100億元的專項資金，全面支持萬達集團在河南省的項目運營建設及優(yōu)勢資源開發(fā)。
年初至今，萬達已經接連通過信用債及銀行授信籌措資金，為債務滾續(xù)做準備。據36氪不完全統(tǒng)計，萬達商管在2023年有154億元人民幣的在岸債券和4億美元的離岸債券到期。
評級咨詢公司“YY Rating”分析稱，假設極限情況下全部股權及債權投資者都要求回購，萬達的潛在回購支出規(guī)模達440億元。
此前標普評級報告指出，上市申請的結果、上市時間和市值仍不確定，如果萬達商管在2023年底前未能上市，且所有上市前投資者選擇行使認沽期權撤回投資，大連萬達商業(yè)管理集團和大連萬達集團的流動性和財務指標可能會惡化。
不過從現金流來看，截至2022年9月30日，萬達商業(yè)持有348億元人民幣的大量現金，也有穩(wěn)定的租金和管理費收入。
穆迪預計，這些現金資源將足以覆蓋萬達商業(yè)的到期債務、該公司購物中心投資組合的承諾資本支出以及未來12—18個月商業(yè)物業(yè)管理部門Pre-IPO資本的潛在回購義務。
估值待解
折價上市（downround IPO）往往是在市場環(huán)境總體低迷的背景下吸引投資者的一個選項，即首次公開上市發(fā)行股票的價格或估值低于上市之前私募股權融資的價格或估值。
“這可能也是珠海萬達商管及其戰(zhàn)略投資者不得不面對的選擇?！鼻笆鍪煜し科蟾案凵鲜械耐缎腥耸勘硎?，市場已經今非昔比。
若以2021年萬達商管凈利潤34.82億元、Pre-IPO融資估值1800億元推算，公司對應市盈率約為51.7倍。
根據Wind數據統(tǒng)計，過去一年剔除掉新上市的6家物業(yè)管理公司，港股46家上市物企總的市值從2022年初的5530億元下降至3650億元，一年蒸發(fā)近2000億元市值。物管板塊在2019年至2020年曾獲得熱捧，龍頭公司的動態(tài)市盈率一度超過100倍。不過，截至2023年2月20日，港股59家物業(yè)公司平均市盈率僅為10.18倍。
相比住宅物業(yè)管理公司，商業(yè)物業(yè)管理公司估值相對更高。港股市場上，華潤萬象生活是當前物管企業(yè)里估值最高的公司，但市盈率亦較最高點下降了超過六成，寶龍商業(yè)、中駿商管、星盛商業(yè)等降幅更甚。
從市值來看，目前港股59家物業(yè)平均市值為75.06億港元，共有9家物業(yè)總市值超過百億港元。華潤萬象生活總市值為1016.85港元，位列第一，但其管理面積及收租規(guī)模不及萬達商管。
若與競爭對手相比，萬達商管的優(yōu)勢在于輕資產以及較高的出租率。招股書顯示，2018年、2019年、2020年，珠海萬達商管在管商業(yè)廣場（不包括停車位）平均出租率為98.8%。2021年、2022年這一數字是99.3%、98.7%，租金收繳率達到100%。
輕資產輸出管理、服務及品牌是近來多家商管公司擴張規(guī)模的重要抓手，如華潤萬象生活在2022年度新簽13個輕資產商業(yè)項目。
輕資產起步早的萬達，在規(guī)模方面有一定優(yōu)勢。2021年萬達廣場新開業(yè)超50座，其中輕資產項目占68%。2022年萬達也接管了田森集團、建業(yè)集團的商業(yè)板塊，以及北京藍色港灣、五棵松卓展中心、奧克斯廣場等項目。
中誠信在評級報告中指出，萬達商管一線和二線城市項目建筑面積占比約36%，而其中自持項目一二線城市占比約 39%，輕資產和合作項目一二線城市占比27%。由于新開業(yè)項目區(qū)位能級有所下沉，物業(yè)結構性變化導致萬達商管平均租金水平有所下降。
中金研報指出，當前資本市場更看重商管公司關聯方提供的合約狀況和在管項目的內生增速。毫無疑問，獨立拓展和商業(yè)創(chuàng)新的能力，將起到決定性作用。
后疫情階段，扶持消費成為重振經濟的重中之重，但商業(yè)地產公司仍面臨諸多挑戰(zhàn)。
仲量聯行報告顯示，從國際和香港經驗來看，當前市場中消費改善向好已初見曙光。但同時，消費短期內難以恢復到疫情前水平。在2022年低基數的基礎上，國際機構對中國2023年社消增長率預測仍為6%—7%區(qū)間，潛在壓力點包括消費者信心走低、自發(fā)性的社交距離延續(xù)、儲蓄潮等。
黃立沖表示，這些因素是商管公司面臨的共同挑戰(zhàn)，也是香港資本市場的負面預期所在。
關鍵詞： 中國證監(jiān)會
