復(fù)蘇加快！被極度低估的30億市值眼科龍頭，至少有100％上升空間
復(fù)蘇加快！被極度低估的30億市值眼科龍頭，至少有100％上升空間
2023-01-06 19:17:05
近日，兩家港股醫(yī)療服務(wù)巨頭，齊刷刷地拋出配售計(jì)劃。
(資料圖片僅供參考)
1月4日，腫瘤醫(yī)療連鎖龍頭海吉亞醫(yī)療擬配售1480萬(wàn)股，配售價(jià)為53.50港元，配售所得款項(xiàng)凈額估計(jì)約7.854億港元。公司計(jì)劃此次配售所得款項(xiàng)凈額約85%用于重點(diǎn)地區(qū)收購(gòu)醫(yī)院，約10%用于新建醫(yī)院。
1月5日，錦欣生殖擬先舊后新配售1.75億股，凈籌約11.62億港元。本次配售所得資金用于贖回及償還公司在2021年11月發(fā)行的可轉(zhuǎn)債及補(bǔ)充公司營(yíng)運(yùn)資金。
而另一邊A股的眼科醫(yī)療服務(wù)龍頭愛(ài)爾眼科，不僅在2022年10月完成了一筆35億人民幣的定向增發(fā)，而且1月3日出資4.7億元收購(gòu)紹興愛(ài)爾、舟山愛(ài)爾等14家醫(yī)院。
在過(guò)去的2022年里，醫(yī)療健康的港股上市公司中基本上能夠順利實(shí)現(xiàn)二級(jí)市場(chǎng)配售幾乎只有個(gè)位數(shù)，而最近一個(gè)月內(nèi)能夠順利實(shí)現(xiàn)幾家公司集中配售，除了港股走勢(shì)回暖，醫(yī)療服務(wù)行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期的強(qiáng)邏輯是重要支撐因素。
據(jù)申萬(wàn)醫(yī)藥數(shù)據(jù)顯示，海外經(jīng)驗(yàn)揭示防疫管控放松后，短期內(nèi)門診量會(huì)因新冠確診病例大幅增加而有所下滑，但恢復(fù)迅速，尤其是眼科門診，同比增速比剛需科室增速平均高12%。
在這種背景下，一家績(jī)優(yōu)的小市值眼科醫(yī)療服務(wù)公司 —— 朝聚眼科，被市場(chǎng)“忽略+極度低估”。
1、差異化競(jìng)爭(zhēng)的地區(qū)眼科服務(wù)龍頭
朝聚眼科是一家擁有百年歷史的民營(yíng)眼科醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)，其服務(wù)涵蓋眼科服務(wù)及護(hù)理全流程。截至2022年中報(bào)，公司旗下經(jīng)營(yíng)管理18家營(yíng)利性醫(yī)院、24家視光中心，覆蓋5個(gè)省份及自治區(qū)。
同時(shí)，公司是華北地區(qū)眼科醫(yī)療服務(wù)龍頭，核心大本營(yíng)在內(nèi)蒙古自治區(qū)，2010年開(kāi)始逐步向外擴(kuò)張。以2021年全國(guó)民營(yíng)眼科醫(yī)院總收入為統(tǒng)計(jì)口徑，公司排名內(nèi)蒙古第一、全國(guó)第四；按2020年華北地區(qū)每百萬(wàn)人口收入覆蓋，公司排名第一。
（朝聚眼科2022年中報(bào)）
雖然身處眼科這種消費(fèi)醫(yī)療黃金賽道，不少市場(chǎng)投資者因?yàn)槌垩劭粕罡麅?nèi)蒙市場(chǎng)就認(rèn)為其潛力上限不高，實(shí)際上這種觀點(diǎn)并不可取。2021年，內(nèi)蒙古GDP總量在2.05萬(wàn)億，排在全國(guó)34個(gè)省級(jí)行政區(qū)的第23位；人均GDP為8.53萬(wàn)元，排在全國(guó)的第10位，內(nèi)蒙人民的消費(fèi)能力并不低。
受疫情影響，沿海一二線城市外向型的產(chǎn)業(yè)集群深度受損，而內(nèi)蒙古、山西等華北省份受益于煤炭大類能源的通脹。據(jù)一份預(yù)測(cè)2022年全國(guó)各省份GDP增速的報(bào)告顯示，內(nèi)蒙古名義GDP增速將達(dá)14.42%，僅次于山西排在全國(guó)第二。
另外，相對(duì)于其他經(jīng)濟(jì)異常發(fā)達(dá)地區(qū)眼科醫(yī)院的激烈競(jìng)爭(zhēng)，內(nèi)蒙古地區(qū)深耕反而擁有時(shí)間和競(jìng)爭(zhēng)壓力不大的優(yōu)勢(shì)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，各家眼科醫(yī)療上市公司均未進(jìn)入內(nèi)蒙市場(chǎng)，除了光正眼科在呼和浩特市開(kāi)設(shè)一家醫(yī)院。
朝聚眼科的主營(yíng)業(yè)務(wù)分為基礎(chǔ)眼科服務(wù)和消費(fèi)眼科服務(wù)，前者諸如納入醫(yī)保范圍的白內(nèi)障、青光眼手術(shù)等基礎(chǔ)眼科疾病，后者屈光矯正、視光等不納入醫(yī)保的消費(fèi)性產(chǎn)品和服務(wù)。
得益于優(yōu)良的公司戰(zhàn)略和穩(wěn)步擴(kuò)張發(fā)展，公司營(yíng)收從2018年的6.33億提升至2021年的10億，年復(fù)合增速為16.4%；凈利潤(rùn)從2018年的0.39億提升至2021年的1.62億，年復(fù)合增速高達(dá)61.07%。
多年來(lái)，朝聚眼科呈現(xiàn)了三大良好的經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)，并有望繼續(xù)推動(dòng)公司高速發(fā)展。
首先，朝聚眼科業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)在變化。消費(fèi)眼科收入營(yíng)收占比逐年提升，2021年消費(fèi)眼科收入占比為51.84%，首次超過(guò)基礎(chǔ)眼科服務(wù)，這將給公司帶來(lái)兩大變化：消費(fèi)眼科的毛利率較基礎(chǔ)眼科服務(wù)更高（毛利率50% vs 38%），將帶來(lái)公司整體毛利率的提升；而消費(fèi)眼科服務(wù)更多是自費(fèi)，這將降低醫(yī)院收入對(duì)醫(yī)保的依賴，轉(zhuǎn)而推動(dòng)公司對(duì)口碑等因素的重視。
其次，門診成為朝聚眼科的主要收入場(chǎng)景。2021年公司門診、住院收入分別為5.74億、3.41億，分別同比增長(zhǎng)40.51%、7.34%，門診仍然是公司的主要收入增長(zhǎng)來(lái)源，另外門診服務(wù)毛利率顯著高于住院服務(wù)。
過(guò)去，國(guó)內(nèi)受到疫情影響，多地醫(yī)院出現(xiàn)停診，對(duì)眼科醫(yī)院的收入造成較大影響，以四大A股眼科服務(wù)上市公司為例，2022H1出現(xiàn)不同程度的門診量&手術(shù)量的同比增速下滑。
朝聚眼科同樣受到影響，但從2022H1的門診量、住院量情況看，仍實(shí)現(xiàn)了正向增長(zhǎng)。2022年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.33億元（同比增長(zhǎng)6.51%），歸屬母公司凈利潤(rùn)1.04億元（同比增長(zhǎng)27.99%）。
不過(guò)似乎可以對(duì)公司2022下半年的業(yè)績(jī)有一些期待，在2022年9月的一份調(diào)研中顯示：管理層表示2022年7-8月份集團(tuán)收入增速在35%，同時(shí)公司在對(duì)采購(gòu)端和醫(yī)生手術(shù)排班進(jìn)行管理優(yōu)化，預(yù)計(jì)未來(lái)公司收入和毛利率將進(jìn)一步提升。
第三則是朝聚眼科從促于內(nèi)蒙地區(qū)向沿海江浙、大華北地區(qū)開(kāi)拓布局，使得公司邁向全新的發(fā)展階段，為未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)黾恿烁嘞蛏系淖兞?，第二部分?huì)著重提到。
2、連鎖策略以及成長(zhǎng)性
從朝聚眼科過(guò)往的收購(gòu)動(dòng)作，不難看出公司主要的延展戰(zhàn)略是“鞏固現(xiàn)有華北區(qū)域（內(nèi)蒙及周邊）的優(yōu)勢(shì)，尋求江浙及其他地區(qū)的開(kāi)拓機(jī)會(huì)”。與愛(ài)爾眼科的“家大業(yè)大”不同，朝聚眼科更多選擇用較小的金額來(lái)對(duì)并購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行改善和孵化，邏輯上合理。
在朝聚眼科IPO前，公司在2017-2018年期間收購(gòu)了寧波博視醫(yī)院、寧海醫(yī)院、象山仁明醫(yī)院，完成了對(duì)浙東地區(qū)的布局。
2022年9月，朝聚眼科公告耗費(fèi)約9564萬(wàn)收購(gòu)唐山冀東眼科醫(yī)院、玉田縣冀東眼科醫(yī)院、灤南冀東視明眼科醫(yī)院、灤州冀東眼科醫(yī)院，完成了對(duì)唐山地區(qū)的開(kāi)拓布局。2021年，上述四家醫(yī)院收入分別為4419萬(wàn)、1042萬(wàn)、678萬(wàn)、351萬(wàn)（總體市銷率在2倍），凈利分別為-208萬(wàn)、68萬(wàn)、85萬(wàn)、-154萬(wàn)，公司后續(xù)將對(duì)這些醫(yī)院進(jìn)行管理運(yùn)營(yíng)層面上的優(yōu)化。
盡管內(nèi)蒙以外的地區(qū)收入增長(zhǎng)并不明顯，公司也未具體披露，但眼科醫(yī)院的口碑需要時(shí)間打造，未來(lái)相信將會(huì)有一個(gè)比較好的數(shù)據(jù)呈現(xiàn)。
朝聚眼科港股IPO上市募集了15.99億港元，超過(guò)80%用于自建&升級(jí)醫(yī)院和收購(gòu)新醫(yī)院資產(chǎn)，截至2022年中報(bào)，這兩部分資金仍有11.7億港元未被動(dòng)用，后續(xù)資金面仍然充足。
3、強(qiáng)烈的比較效應(yīng)，決定朝聚擁有極大估值修復(fù)空間
朝聚眼科顯然是被嚴(yán)重低估的。截止今日收盤，公司市值35.66億港元（折合人民幣31.38億），保守按下半年業(yè)績(jī)與上半年情況一樣，凈利2億人民幣計(jì)算，市盈率僅有15倍。
同比A股的眼科上市公司，大部分市盈率高達(dá)70倍，而新上市的普瑞眼科、何氏眼科相似規(guī)模的企業(yè)，估值更是朝聚眼科的數(shù)倍之多，其營(yíng)收和凈利增速甚至部分低于朝聚，非常有意思。
從港股的眼科公司進(jìn)行比較，可比的企業(yè)是?，斞劭疲ㄊ兄?2.82億港幣）。?，斞劭频臉I(yè)務(wù)并不純粹，盡管2022年上半年?，斞劭瞥惽袄麧?rùn)錄得近1.44億港元，而從毛利結(jié)構(gòu)可以看出，2.46億港元的毛利中僅有0.63億來(lái)自于內(nèi)地眼科服務(wù)，大頭來(lái)源于香港醫(yī)療服務(wù)（牙科、眼科視光、腫瘤科及醫(yī)美業(yè)務(wù)）和銷售醫(yī)療耗材，合計(jì)近1.8億港元。
在這種同等利潤(rùn)體量的醫(yī)療服務(wù)公司比較中（朝聚眼科2022H1稅前利潤(rùn)為1.31億元），仍然能夠得出朝聚被低估的結(jié)論，顯然這不是“因?yàn)樗诟酃墒袌?chǎng)”所可以解釋的。
結(jié)語(yǔ)：盡管市場(chǎng)忽略了這塊優(yōu)良的低估眼科資產(chǎn)，我們?nèi)匀黄诖垩劭菩碌囊荒杲怀龈玫谋憩F(xiàn)。
關(guān)鍵詞： 愛(ài)爾眼科
