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在證券投資中，如何科學(xué)、合理地考核投資回報(bào)的業(yè)績(jī)，是非常重要的工作。這里，就讓我們來(lái)談一談三種不同的投資考核方法。

在我們?nèi)粘Ｉ钪?，很多事情都是用主觀印象做判斷：那所大學(xué)聽(tīng)說(shuō)不錯(cuò)！這家燒烤店挺好吃！但是，在投資中，這種憑主觀印象衡量投資回報(bào)的做法，完全行不通。

正如《大學(xué)》所云：“人莫知其子之惡，莫知其苗之碩”，人的主觀認(rèn)知往往帶有偏頗。

(相關(guān)資料圖)

如果我們用主觀印象來(lái)考核自己的投資回報(bào)，那么幾乎所有人都會(huì)覺(jué)得“我的投資還不錯(cuò)”。

個(gè)人投資者如果用主觀印象衡量自己的投資回報(bào)，說(shuō)不定也有幾個(gè)頭腦清醒比較客觀的，但對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，事情就會(huì)變得更糟糕。

在大型投資機(jī)構(gòu)里，大家為了自己的利益，幾乎人人都會(huì)宣稱(chēng)自己投資做得很好。睜眼說(shuō)瞎話，本來(lái)就不是一件難事。

這就好比在封建社會(huì)，朝廷經(jīng)常讓各地舉薦賢良，到最后往往賢良找不到，結(jié)黨營(yíng)私的倒是一大堆，就是因?yàn)椤百t良”這個(gè)詞過(guò)于依靠主觀印象，難以客觀定性。

因此，在投資考核時(shí)，單純憑借主觀印象，對(duì)于個(gè)人投資者基本是不行的，如果是機(jī)構(gòu)投資者更是絕對(duì)不行。

所以，我們需要從客觀的角度，來(lái)衡量投資回報(bào)?？偟膩?lái)說(shuō)，一共有三種考核方法：絕對(duì)收益考核法、相對(duì)收益考核法、基本面收益考核法。其中，只有第三種方法，才是正確的投資考核方法。

絕對(duì)收益考核法

從最直觀的感受來(lái)說(shuō)，絕對(duì)收益考核法是最容易讓投資者接受的。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，今年賺了錢(qián)（絕對(duì)回報(bào)）就是好的，沒(méi)賺錢(qián)就是差的。

對(duì)于個(gè)人投資者，絕對(duì)收益考核法是很多人最容易接受的方法。畢竟，賺錢(qián)了一切好說(shuō)，賠錢(qián)了提頭來(lái)見(jiàn)，這么簡(jiǎn)單的邏輯，有什么好思考的呢？

這種來(lái)自廣大個(gè)人投資者的、簡(jiǎn)單樸素的考核方法，也影響了不少專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)。比如，直接面對(duì)個(gè)人投資者的私募基金，往往就采取絕對(duì)考核法。基金賺錢(qián)了就提分成，虧錢(qián)了就面談。

不過(guò)，絕對(duì)收益考核法看似簡(jiǎn)單，但卻有很大的問(wèn)題。

當(dāng)市場(chǎng)進(jìn)入熊市時(shí)，比如2008年，上證綜合指數(shù)下跌65%。這時(shí)候，一位股票投資者如果只虧了5%，那么無(wú)疑是非常驚艷的回報(bào)。

但是，在絕對(duì)收益考核法看來(lái)，他卻是不合格的。不論市場(chǎng)好壞，單以賺錢(qián)與否做判斷，有時(shí)候會(huì)錯(cuò)失最優(yōu)秀的投資經(jīng)理。

比如，沃倫·巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司，股票價(jià)格在1973年下跌了2.5%，1974年又下跌了48.7%。

連續(xù)兩年賠錢(qián)，第二年還賠了幾乎一半，這樣的基金經(jīng)理，不開(kāi)除還留著干什么呢？結(jié)果，從1975年到2022年，巴菲特把投資者的1美元變成了1.17萬(wàn)美元。

反過(guò)來(lái)，當(dāng)市場(chǎng)走牛時(shí)，絕對(duì)收益考核法也會(huì)“錯(cuò)賞佞臣”。比如，在2019年、2020年，滬深300全收益指數(shù)分別上升了39.2%、29.9%。在這兩年里，幾乎所有的股票型投資產(chǎn)品都在賺錢(qián)，從絕對(duì)收益的角度來(lái)說(shuō)都非常好。但是后來(lái)呢？現(xiàn)在大家都知道答案了。

相對(duì)收益考核法

雖然絕對(duì)收益考核法是廣大個(gè)人投資者最喜愛(ài)的方法，但是對(duì)絕大多數(shù)專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，相對(duì)收益考核法是更常見(jiàn)的方法。

所謂相對(duì)收益，指的就是一段時(shí)間內(nèi)，投資組合的回報(bào)相對(duì)整體市場(chǎng)的回報(bào)。

比如，今年市場(chǎng)是個(gè)大牛市，股票指數(shù)上漲了100%，如果投資組合只賺到了80%，雖然也賺了不少錢(qián)，但是仍然是不合格的，因?yàn)闃I(yè)績(jī)比市場(chǎng)少了20%。反之，如果今年是熊市，市場(chǎng)跌了30%，那么如果投資組合跌了20%，也是非常優(yōu)秀的。

對(duì)比絕對(duì)收益考核法，相對(duì)收益考核法要優(yōu)秀了很多。它考慮到市場(chǎng)波動(dòng)的不可預(yù)測(cè)性，因此只要求投資組合表現(xiàn)得比同行（市場(chǎng)）更好，就視為優(yōu)秀。這就好比一個(gè)小學(xué)生，我們不會(huì)要求他會(huì)做大學(xué)的高等數(shù)學(xué)卷子，他只要比自己同班同學(xué)考得好就行。

不過(guò)，相對(duì)收益考核法也有顯而易見(jiàn)的問(wèn)題。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間、大幅度風(fēng)格漂移時(shí)，相對(duì)收益考核法會(huì)讓那些最堅(jiān)持投資原則的投資經(jīng)理，反而得到最糟糕的評(píng)價(jià)。

還是以巴菲特為例，這位有史以來(lái)最偉大的價(jià)值投資者，在2007年全球金融危機(jī)之前，準(zhǔn)確判斷到了全球金融體系即將出現(xiàn)巨大問(wèn)題。他和查理·芒格當(dāng)時(shí)把衍生品稱(chēng)為“金融大規(guī)模殺傷性武器”。

于是，巴菲特在自己的投資組合里，非常堅(jiān)決地貫徹了自己的投資理念，盡可能避免當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上炙手可熱、但是風(fēng)險(xiǎn)巨大的投資產(chǎn)品。

這樣做的結(jié)果呢？在2003年、2004年、2005年，伯克希爾·哈撒韋公司的股票價(jià)格，分別跑輸標(biāo)普500全收益指數(shù)12.9%、6.6%、4.1%。這種情況到了2007年也沒(méi)有太大的改觀，當(dāng)年股價(jià)只跑贏了指數(shù)8.3%。

同樣的事情，在2019年和2020年再次上演。當(dāng)時(shí)，隨著美國(guó)科技股大漲，科技公司的股價(jià)非常昂貴。在這兩年里，不愛(ài)追高的巴菲特，也分別跑輸了市場(chǎng)20.5%、16.0%。如此糟糕的相對(duì)回報(bào)，在不少機(jī)構(gòu)投資者那里，是要吃到下崗處罰的。

在短短20年里，相對(duì)回報(bào)考核法兩次給這個(gè)星球上最偉大的價(jià)值投資者“糟糕”的評(píng)價(jià)，原因卻是他準(zhǔn)確預(yù)測(cè)了市場(chǎng)的泡沫，并且堅(jiān)持了正確的投資理念。如此考核，科學(xué)性又在哪里呢？

在《論語(yǔ)》中，孔子曾經(jīng)對(duì)公冶長(zhǎng)做出評(píng)價(jià)，“子謂公冶長(zhǎng)：‘可妻也，雖在縲紲之中，非其罪也?！云渥悠拗??！笨鬃又?，雖然公冶長(zhǎng)給關(guān)進(jìn)了監(jiān)獄，但是這“非其罪也”，因此把自己的女兒嫁給了他。

和孔子相比，今天的絕對(duì)收益考核法和相對(duì)收益考核法，可謂相差遠(yuǎn)矣。

基本面收益考核法

比起絕對(duì)收益和相對(duì)收益兩種考核方法，基本面收益考核法可以說(shuō)是最好的一種方法了。

和絕對(duì)收益法、相對(duì)收益法都以市值多少為考核基礎(chǔ)不同，基本面收益考核法壓根不考慮投資組合的市值，而只考慮投資組合的價(jià)值。

只要價(jià)值增加了，增加的足夠快、足夠好，那么哪怕市值暴跌也無(wú)所謂。反之，如果價(jià)值沒(méi)增加，那么市值再好，在基本面收益考核法看來(lái)，也如空中樓閣一般。

基本面考核法完全脫離了市場(chǎng)價(jià)格的束縛，把精力完全放到基本面增長(zhǎng)上來(lái)。而在長(zhǎng)期，投資組合的市值增長(zhǎng)，一定會(huì)和基本面增長(zhǎng)相差無(wú)幾。

基本面收益考核法分兩個(gè)方面：定量和定性。

所謂定量，就是投資組合各個(gè)股票、債券、現(xiàn)金、貴金屬、地產(chǎn)等資產(chǎn)的財(cái)務(wù)基本面，加在一起得到的定量考核報(bào)表。比如，今年的投資組合基本面合并報(bào)表增加了40%，那么即使市值下跌了10%，考核也應(yīng)該是非常優(yōu)秀的。

但是，定量考核有一個(gè)問(wèn)題，就是這種考核有時(shí)候是可被故意滿足的。

比如，如果我們考核投資組合所有股票的合并凈資產(chǎn)，那么投資經(jīng)理只要買(mǎi)入一家快要破產(chǎn)、市凈率是0.1的股票，就可以輕松實(shí)現(xiàn)凈資產(chǎn)的大幅增長(zhǎng)。

而如果我們考核組合的凈利潤(rùn)、當(dāng)期現(xiàn)金流和股息，那么買(mǎi)入一個(gè)業(yè)績(jī)?cè)陧旤c(diǎn)、大幅分紅的周期股，也可以達(dá)到目標(biāo)：哪怕等周期景氣度下降以后，留下的是一地雞毛。

因此，在定量考核之外，基本面收益考核法還需要定性考核，即結(jié)合投資者的專(zhuān)業(yè)能力，考核“定量的基本面增長(zhǎng)”是否也是真實(shí)優(yōu)秀的基本面增長(zhǎng)。

對(duì)于個(gè)人投資者而言，這種“定性的檢驗(yàn)”意味著自己對(duì)每個(gè)股票的主觀判斷。而對(duì)于大型投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，一個(gè)由非常有經(jīng)驗(yàn)的老投資者組成的核心考核團(tuán)隊(duì)，往往是這種定性考核不可或缺的組成部分。

有了定量和定性兩重保障，我們就不難應(yīng)用基本面收益考核法來(lái)衡量投資結(jié)果了。和絕對(duì)收益法和相對(duì)收益法相比，這種考核方法可謂是最科學(xué)、最有效的。

不過(guò)，為什么很少有人用基本面收益考核法呢？原因很簡(jiǎn)單，這種考核法和市值無(wú)關(guān)，因此很難滿足人們“今天買(mǎi)進(jìn)去、明天就賺錢(qián)、長(zhǎng)期懶得管”的心理。所以，也就難怪基本面收益考核法如此陽(yáng)春白雪、曲高和寡了。

（作者系九圜青泉科技首席投資官）

（文章來(lái)源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)）

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