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據(jù)我們測算，截至3月底，銀行理財規(guī)模下滑至24.75萬億元，月度環(huán)比降幅達(dá)到了5.61%。而銀行理財破凈率在3月底已經(jīng)降至3.29%，基本恢復(fù)到了贖回潮之前水平，在此情況下，為何理財規(guī)模仍舊大幅下降？理財規(guī)模何時能夠重回增長區(qū)間？未來銀行理財配置債券的思路是否會發(fā)生變化？

▍銀行理財破凈率恢復(fù)正常，但3月底規(guī)模大幅降低。

(資料圖片)

2022年11月中旬開始的贖回潮對銀行理財造成了長久的負(fù)面影響。2023年開年以來，銀行理財贖回潮余波在攤余成本法和混合估值法理財產(chǎn)品的發(fā)力之下，逐漸平息，3月底破凈率降至3.29%，4月23日更是降低至2.12%，完全恢復(fù)到了贖回潮之前的水平，但根據(jù)我們測算3月底銀行理財規(guī)模卻逆勢降至24.75萬億元，月度環(huán)比大幅下滑了5.61%，其中，國有行下滑幅度更大。

▍為何銀行理財規(guī)模出現(xiàn)大幅下滑？

一方面，可能是贖回潮的余波未平，部分封閉和定開式理財產(chǎn)品到期遭到贖回，但我們認(rèn)為此點并非主導(dǎo)因素。3月銀行理財規(guī)模下滑最主要的因素是季節(jié)性因素，季度末母行面臨較大的存款壓力，尤其是國有大行信貸投放較多，季末對存款的需求更強(qiáng)，造成了大量的理財資金回流表內(nèi)。其中銀行理財是主要的調(diào)節(jié)項。根據(jù)我們測算，3月理財收縮規(guī)模中超過72%為現(xiàn)金理財，也從側(cè)面驗證了壓力主要來自季節(jié)性因素。此外，現(xiàn)金理財全面整改之后收益率下滑嚴(yán)重，相對貨基的優(yōu)勢不斷收斂，可能也是現(xiàn)金理財規(guī)模下滑的原因之一。

▍當(dāng)前估值問題已經(jīng)不再是銀行理財產(chǎn)品運營的焦點，二永債有望迎來凈買入。

去年12月到今年一季度末，銀行理財子為應(yīng)對贖回潮的挑戰(zhàn)，紛紛推出了大量封閉式運作的攤余成本法和混合估值法理財產(chǎn)品，旨在降低凈值波動，穩(wěn)定投資者信心，緩解規(guī)模下滑的趨勢。但近期在破凈率大幅下滑，普通理財產(chǎn)品收益較高且流動性較強(qiáng)的情況下封閉式產(chǎn)品優(yōu)勢不再，理財開始重新發(fā)力市值法估值的產(chǎn)品。此前不能用攤余成本法計量的二永債或?qū)⒅匦卤焕碡斮Y金配置，從交易數(shù)據(jù)來看，4月以來理財凈賣出二永債的規(guī)模環(huán)比大幅下滑，或?qū)⒃诙唐趦?nèi)恢復(fù)凈買入。

▍銀行理財二季度規(guī)模預(yù)計將重回增長區(qū)間，或?qū)?年以上信用債恢復(fù)增配。

當(dāng)前來看，銀行理財子的考核指標(biāo)主要在于保有規(guī)模而非利潤創(chuàng)造，在破凈率恢復(fù)、市場向好的情況下二季度沖刺規(guī)模的訴求較大。此前為求凈值穩(wěn)定，理財主要買入1年以內(nèi)的信用債，對1年以上的信用債持續(xù)凈賣出。在規(guī)模壓力之下，銀行理財對產(chǎn)品業(yè)績的訴求更大，或?qū)⑦m當(dāng)拉長久期提高收益率，以吸引投資者回歸理財，擴(kuò)大保有規(guī)模。從數(shù)據(jù)來看，4月以來理財對1年以上信用債的凈賣出規(guī)模已經(jīng)大幅收縮，未來或?qū)⒒謴?fù)凈買入。

▍理財下半年規(guī)模預(yù)計將恢復(fù)到2022年中的水平，屆時或助推債市走強(qiáng)。

2022年居民積累的超額儲蓄回流消費的規(guī)模預(yù)計相對有限，而地產(chǎn)銷售也難以放量，對儲蓄的分流作用較小，超額儲蓄回流至銀行理財?shù)母怕首畲?。此前從銀行理財回流到表內(nèi)的存款，約78%以上為活期或期限在1年以下的定期，回流至理財不存在阻礙。同時伴隨下半年理財沖量節(jié)奏發(fā)力的慣例，我們預(yù)計其整體規(guī)模有望恢復(fù)至2022年中29萬億以上的水平，屆時或?qū)⒅苽凶邚?qiáng)。

▍風(fēng)險因素：

測算結(jié)果由于數(shù)據(jù)可得性與實際情況可能存在一定差距；市場波動超預(yù)期，理財贖回潮卷土重來。

（明明為中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

（文章來源：第一財經(jīng)）

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