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恒生指數(shù)在2023年1月上漲約10%以后，2月1日至今，恒指回調(diào)了約3.9%。我們認(rèn)為港股2月上旬出現(xiàn)回調(diào)原因有以下四點(diǎn)：(1)前期漲幅較大已完成估值修復(fù)(估值回到過(guò)去5年平均水平附近)；(2)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇預(yù)期(低基數(shù)效應(yīng)下2023年我國(guó)GDP增速一致預(yù)期是5.36%)；(3)1月份美國(guó)就業(yè)、通脹等指標(biāo)超出預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期不斷強(qiáng)化，十年期美債利率走強(qiáng)，同時(shí)人民幣再度開(kāi)啟貶值走勢(shì)。

具體來(lái)看：

(1)港股已經(jīng)從估值較低轉(zhuǎn)變?yōu)楣乐岛侠怼?/strong>截至2023/2/16，港股此輪的估值基本修復(fù)完成，恒生指數(shù)PETTM從2022年11月1日的7.58倍，反彈至如今的10.34倍，僅略低于過(guò)去5年均值。

(2)市場(chǎng)投資者或?qū)?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)持弱復(fù)蘇觀點(diǎn)，擔(dān)憂盈利預(yù)期能否兌現(xiàn)。截至2023年2月16日，數(shù)據(jù)對(duì)我國(guó)2023Q1的GDP同比增速預(yù)期為2.87%，而2022Q1同比增速則高達(dá)4.80%，體現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期我國(guó)2023Q1經(jīng)濟(jì)恢復(fù)斜率或較緩，或擔(dān)憂港股的盈利預(yù)期能否兌現(xiàn)。

(3)美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)、通脹數(shù)據(jù)、消費(fèi)數(shù)據(jù)等超預(yù)期，未來(lái)美國(guó)加息終點(diǎn)利率或較高(或至5.5%)，降息或最早要等到今年年底或者明年。通脹：美國(guó)1月CPI同比升6.4%，雖實(shí)現(xiàn)連續(xù)7個(gè)月下滑，但仍高于預(yù)期6.2%，通脹回落斜率低于市場(chǎng)預(yù)期；就業(yè)：美國(guó)1月非農(nóng)業(yè)部門新增就業(yè)51.7萬(wàn)人，預(yù)期僅為18.7萬(wàn)人，失業(yè)率為3.4%，為1969年以來(lái)的失業(yè)率最低值，勞動(dòng)部門表現(xiàn)依舊強(qiáng)勁；消費(fèi)：1月美國(guó)零售銷售額環(huán)比增長(zhǎng)2.96%，打破了此前連續(xù)兩個(gè)月下滑趨勢(shì)，高于市場(chǎng)預(yù)期1.9%。截至2023/2/17，市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)仍有三次加息(3月、5月、6月)，在6月份加息終點(diǎn)利率區(qū)間為5.25%-5.5%，此后在今年4季度或開(kāi)啟降息。

二月份港股回調(diào)程度整體上超過(guò)了我們的預(yù)期：對(duì)于前期漲幅過(guò)大的問(wèn)題，我們認(rèn)為只要基本面沒(méi)有突變指數(shù)調(diào)整不應(yīng)過(guò)深；對(duì)于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)是否達(dá)到預(yù)期的問(wèn)題，我們認(rèn)為不應(yīng)拿是否有牛市的邏輯去判斷是否有反彈，正常的市場(chǎng)也有波段漲跌。不可忽視的是，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期和國(guó)際地緣局勢(shì)的變化也是導(dǎo)致港股出現(xiàn)調(diào)整的重要原因。外盤方面，美股近期較為堅(jiān)挺，但美股上漲或已體現(xiàn)估值回升和降息預(yù)期，美股強(qiáng)勢(shì)不符合加息增強(qiáng)的變化和經(jīng)濟(jì)放緩的風(fēng)險(xiǎn)，美股或進(jìn)入震蕩行情。展望未來(lái)，我們認(rèn)為港股未來(lái)即使有反彈，其持續(xù)時(shí)間可能也相對(duì)較短(可能只有數(shù)周)，類似技術(shù)性反彈或者受到A股(假如A股有春季行情后半段)帶動(dòng)的反彈，兩會(huì)后如果沒(méi)有強(qiáng)度較大的刺激政策，港股在2023年3-4月可能會(huì)因?yàn)閳?bào)表季/業(yè)績(jī)期臨近(檢驗(yàn)2023年Q1經(jīng)濟(jì)恢復(fù)強(qiáng)度)、地緣局勢(shì)緊張、海外加息持續(xù)等原因表現(xiàn)平淡，屆時(shí)今年5月港股重新上漲的確定性可能相對(duì)較高。對(duì)于下半年的港股行情，我們此前復(fù)盤得出結(jié)論3季度往往是港股全年表現(xiàn)最差的季度，假如2季度中后段港股重新上漲兌現(xiàn)盈利預(yù)期而下半年全球地緣局勢(shì)若出現(xiàn)進(jìn)一步緊張，那么港股的全年市場(chǎng)底有可能在3季度。

風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期；全球貨幣政策變化超預(yù)期；國(guó)際地緣政治變化超預(yù)期；全球疫情變化超預(yù)期?！?/p>

（文章來(lái)源：國(guó)海證券）

關(guān)鍵詞： 基數(shù)效應(yīng)